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雷科防务并购恒达微波案例分析

作者:admin1 日期:2022-10-17 10:26:36 点击:61

4雷科防务并购恒达微波案例分析

文章第二章分析了事件研究法、财务指标分析法、非财务指标分析法等并购绩效 评价方法的特点和应用条件,并对其进行比较,结合本文案例研究自身特点,最终选择 财务指标分析和非财务指标分析两种方法进行并购绩效的评价。

4.1雷科防务并购恒达微波的财务指标分析

雷科防务并购恒达微波事件之后,对雷科防务本身财务指标的变动带来一定程度 的影响,通过比较其自身营运能力、偿债能力、盈利能力和成长能力的变化,可以看出 此次并购对于雷科防务自身财务绩效前后变化的影响。

除此之外,在本节中,选取与雷科防务同行业的两家公司一四创电子(600990) 和中海达(300177),对比同时期下,这两家公司相关财务指标的变化趋势和程度,与 雷科防务进行对比,从另一角度检验此次并购事件对雷科防务的绩效影响。这三家公 司均隶属于军工电子制造业,总资产规模按照从大到小的顺序为四创电子、雷科防务、 中海达,故而与该两家公司进行比较也使得比较结果更具科学性和合理性。

4.1.1营运能力有小幅下降但基本维持稳定

企业的运行是否平稳,营运能力是否稳定决定一个公司的生存能力以及持续经营 能力,为判断并购事件对于雷科防务营运能力的影响,本文主要选取以下指标进行分 析。

表4-1营运能力相关指标变动

单位:次

时间

公司名称

项目

应收帐款周

转率

存货周

转率

流动资产周

转率

总资产周

转率


四创电子

3. 03

3. 64

1.07

0. 70

2018. 12.31

雷科防务

1.43

1.39

0. 44

0. 22


中海达

2. 03

2. 52

0. 76

0. 46


四创电子

2. 56

2. 47

0.81

0.51

2019. 12.31

雷科防务

1.34

1.32

0. 54

0. 25


中海达

1.69

2. 36

0. 76

0.51


四创电子

1.93

2. 29

0. 73

0. 50

2020. 12.31

雷科防务

1.30

0. 89

0. 50

0.21


中海达

2. 13

1.75

0. 78

0. 50


四创电子

0. 33

0. 30

0. 13

0. 09

2021.06. 30

雷科防务

0.51

0. 39

0.21

0. 10


中海达

0. 74

0. 84

0. 32

0. 22

数据来源:根据国泰安CSMAR数据库整理所得 

从上表可以看出,雷科防务2018-2020年存货周转率分别为1.39次、1.32次、0.89 次,呈现先下降后上升的趋势。财务报表中,营业收入同比增长8%,营业成本增长 12.8%,平均库存利用率提高56.7%,存货周转率提升。平均库存占用率增加是由于雷 科防务将本期购买的恒达微波纳入了财务报告整合范围,同时合并后销售份额快速提 升导致库存管理能力有所下降。

另一方面,2018年到2020年间,雷科防务的应收账款周转率是一直呈下降趋势, 这在一定程度上也是由于新纳入合并范围的恒达微波所带来的应收账款导致集团应收 账款大幅增加。同时,公司的母公司应收账款基本稳定,这也间接表明了雷科防务对待 客户的信用政策保持稳健。

除此之外,流动资产周转率和总资产周转率在2018-2020年间,均出现小幅上升后 又下降,但总体保持稳定。

与同行业两家公司的对比中,可以看出雷科防务在营运能力方面一直以来略弱于 其他两家公司,随着并购的推进,也使得其营运能力进一步下降。但是从2018年12月 到2021年6月,雷科防务整体营运能力与其他两家公司之间的差距在逐渐缩小,这也 进一步显示了雷科防务此次并购带来的营运能力方面提升的潜力。

综上所述,雷科防务在并购恒达微波后整体营运能力有略微的下降,但基本保持 平稳。未来随着雷科防务对于新收购公司恒达微波的进一步整合以及协同效应得到更 充分的释放,营运能力会有明显提升。

4.1.2偿债能力有所减弱但仍保持合理水平

企业的现金支付能力和债务清偿能力是企业能否健康生存和发展的重要因素。本 文将分析雷科防务合并前后的债务偿付能力,主要选择以下指标。

表4-2雷科防务交易前后偿债能力相关指标变动情况

时间

公司名称

流动比率

速动比率

项目

现金比率

资产负债率


四创电子

1.082

0.812

25. 617%

67. 621%

2018. 12.31

雷科防务

4. 302

3. 531

64.219%

12. 221%


中海达

3. 108

2. 665

75. 505%

24.311%


四创电子

1. 141

0. 834

2& 088%

64. 966%

2019. 12.31

雷科防务

2. 473

1.903

35. 275%

19. 456%


中海达

2. 131

1.763

48. 903%

35. 043%


四创电子

1.271

0. 936

26. 409%

67.196%

2020. 12. 31

雷科防务

1.955

1.357

27. 904%

29. 594%


中海达

1.619

1.229

35. 800%

41. 582%


四创电子

1.290

0. 820

6. 606%

67. 254%

2021.06. 30

雷科防务

2. 804

1.954

16. 537%

24.219%


中海达

2. 281

1.810

52. 824%

32. 150%

数据来源:根据国泰安CSMAR数据库整理所得 

根据上表,在短期偿债能力方面,雷科防务的流动比率和速动比率均呈现下降的 趋势,雷科防务在2018-2020年的流动比率分别为4.3、2.5、2.0和2.8,速动比率分别 3.5、1.9和1.4,这表明雷科防务在完成交易后短期偿债能力有所下降。2018年短期偿 债指标较高的原因是雷科防务的经营和融资活动产生的现金流量净额较2017年大幅增 加。其中,经营活动产生的现金流量净额增加18,489.74万元,增长116%o资金活动 产生的现金流量净额增加11,861.32万元,增长121.8%o雷科防务在将并购定位为公司 转型的主要战略之后,相继进行多次现金并购或现金参与的混合并购以后,其现金比 率大幅下降。因此,本次并购恒达微波时选择发行定向可转债支付交易对价的45.4%, 这也使得雷科防务的短期偿债指标在2019年保持在合理的水平。

从长期偿债能力来看,雷科防务2018-2020年的资产负债率分别12.2%、19.46%与 29.6%,资产负债率保持上升趋势,这表明雷科防务的长期偿债能力在持续下降。从负 债总额来看,2020年相比2019年增加了 81,808.88万元,增长幅度为71.9%。

对比雷科防务与其他两家公司从2018年到2021年偿债能力相关财务指标的变化 可以看到,三家企业虽然在一定时期部分指标有所波动,但整体上来说均能维持稳定, 相比中海达和四创电子,雷科防务在这段时间经历了对恒达微波的并购活动并能维持 相关偿债能力指标的稳定就显得更加难能可贵,这也得益于其良好并购方案的设计和 支付方式的选择。

综上所述,若雷科防务没有应用定向可转债作为并购支付方式,其偿债能力各项 指标会出现大幅减弱,有可能无法成功实现此次并购。正是由于雷科防务选择了合适 的并购支付方式,才使得其短期偿债能力和长期偿债能力均出现降低的情况下,总体 偿债能力仍保持合理水平。

4.1.3收入来源拓宽,盈利能力向好

盈利能力是评价公司活力,经营状况好坏的直接标准,本文主要选取以下指标,对 其进行分析。

表4-3雷科防务交易前后盈利能力相关指标变动情况

时间

公司名称

项目

总资产净利

润率

净资产收

益率

营业毛

利率

营业净

利率


四创电子

3. 514%

10. 854%

14. 948%

21. 206%

2018. 12.31

雷科防务

3. 268%

3. 723%

43. 797%

57. 459%


中海达

5. 170%

6. 831%

52. 352%

68. 633%


四创电子

1.621%

4. 628%

18. 381%

24. 970%

2019. 12.31

雷科防务

3. 309%

4. 109%

44. 095%

57. 956%


中海达

-5. 066%

-7. 799%

46. 688%

63. 029%


四创电子

2. 204%

6.719%

17. 005%

23. 444%

2020. 12. 31

雷科防务

3. 142%

4. 462%

45. 242%

59.716%


中海达

4. 386%

7. 507%

45. 681%

60. 487%


四创电子

-0. 739%

-2・ 256%

19. 615%

25. 894%

2021. 06. 30

雷科防务

0. 986%

1.301%

43. 354%

57. 582%


中海达

2. 367%

3. 488%

45. 677%

60. 487%

数据来源:根据国泰安CSMAR数据库整理所得 

从上表可以看出,雷科防务在收购恒达微波后,其营业毛利率和营业净利率都出 现小幅的上升,但总体来说2018-2020年间是保持稳定的,净资产收益率也在2018年 到2020年间实现稳步上升,总资产净利润率在2020年出现小幅的下滑,这也说明公 司整体净利润上升速度难以赶得上总资产的上涨速度。这在一定程度上是由于并购恒 达微波以后,公司商誉大幅激增,导致总资产大幅上涨,带来总资产净利润率的下降。

在对于雷科防务2020年盈利能力分析中,值得一提的是,新并购的恒达微波对于 其盈利能力的贡献。据雷科防务2020年年报显示,雷科防务2020年实现营业收入12.15 亿元,净利润1.72亿元,实现公司业绩连续三年的增长。这其中,恒达微波2020年创 造营收和净利润分别为1.63亿元、0.55亿元,净利润占到公司总利润的32%o若剔除 恒达微波带来的收益,2020年雷科防务的业绩将出现下滑。

从与其他两家公司的对比数据来看,本次并购之前,雷科防务在盈利方面的能力 是略弱于其他两家公司的,但随着并购的开展,在2019年、2020年同行业其他两家公 司在盈利能力方面出现不同程度的下降之后,雷科防务的盈利能力不降反升,并且在 盈利方面一直保持的强势的劲头。虽然其他两家公司在后期有所调整,盈利能力有所 回升,但远不如雷科防务盈利能力的稳定增长,截止到2021年6月,雷科防务均呈现 良好的盈利状态,也极大的缩小了与其他两家公司在前期的差距。

综上所述,雷科防务在并购恒达微波后,盈利能力呈现上涨趋势,恒达微波为雷科 防务的业绩做出很大贡献。在并购过程中带来大量期间费用以及并购协同效应尚未完 全发挥的情况下,此次交易依旧带来良好的盈利水平,随着未来恒达微波更好的融入 雷科防务,盈利能力还会有更大程度的上涨。

4.1.4整体实力增强,成长能力未来可期

公司的成长性是预测公司长期潜在成长性、展示未来生产经营资源、评估公司未 来发展的重要步骤。本文选择以下指标来评价和预测企业的成长能力。

表4-4雷科防务交易前后成长能力相关指标变动情况

时间

公司名称

总资产增长率

项目

净利润增长率

每股净资产增长率


四创电子

15.436%

663.151%

11,082%

201& 12.31

雷科防务

10.899%

-9.662%

4. 812%


中海达

11.810%

54. 170%

10.334%


四创电子

-3. 940%

-304. 803%

-4. 078%

2019.12.31

雷科防务

0. 915%

123.215%

-2.384%


中海达

13.800%

-214. 230%

-35.384%


四创电子

2. 485%

-230.606%

-3.452%

2020. 12. 31

雷科防务

26.041%

61.301%

4. 566%


中海达

10.900%

-14.072%

-1.316%


四创电子

-7. 095%

-119. 079%

-1.818%

2021. 06. 30

雷科防务

9. 812%

142.252%

5. 338%


中海达

10. 400%

67. 579%

17.698%

数据来源:根据国泰安CSMAR数据库整理所得 

从上表可以看出,雷科防务2018-2020年净利润增长率先增后降,在2019年达到最高值后再2020年出现下降。2018年受到中美贸易战以及美国对我国科技军工类行业的制裁,使得军工行业整体低迷。但随着5G时代的到来,国内经济大循环的开始, 雷科防务上下游产业链显著改善,业绩弹性显著,在2019年以后净利润增长率反弹明 显,再加上收购恒达微波以后,雷科防务在微波领域业务更加集中,在5G时代之下, 业务由军转民,未来的净利润将有更大的成长空间。

总资产增长率方面,由于雷科防务一直在开展并购活动,所以总资产增长率始终 高于行业平均数,总资产增长率较高也表明公司的成长能力较强。结合公司的总资产 周转率来看,总资产快速提升但总资产周转率并未出现大幅的下降,这表明了雷科防 务内部资产、人员管理较好。

公司每股净资产增长率在2020年有较大的提升其主要原因是收购恒达微波这一交 易带来了大量的商誉,这在一定程度上导致了净资产增长率的上升。

对比雷科防务与其他两家公司反映成长能力的相关数据可以看出,在大环境的影 响之下,该行业大部分企业都受到了一定程度的影响,相应指标数据均出现一定程度 的下降,但雷科防务在并购恒达微波之后,其整体表现远远超过其他两家公司,不断缩 小与另两家企业差距甚至出现很大程度的反超,这也间接证明了此次并购为公司未来 发展带来的正向积极效应。

4.2雷科防务并购恒达微波的非财务指标分析

为了评价本次交易对雷科防务未来持续竞争力的影响,本文通过对照并购目的, 以研发与技术、产业链、生产与工艺、市场渠道作为方向,选取非财务指标,评价并分 析企业的并购绩效。

4.2.1研发能力提升,专业技术人才增多

雷科防务现有业务与标的公司的微波系列产品均需以计算机技术、通信技术、微 电子技术等为基础,这也成为双方在技术领域进行合作的前提。

雷科防务一直以来都将企业科研能力的发展以及科研队伍的建设视为企业发展的 重要环节,并为此投入大量的资金和资源支持。目前,公司已形成一支拥有800多人, 研发能力突出且稳定的科研团队。经过多年持续的研发投入,雷科防务围绕嵌入式计 算机、固态存储、微波毫米波器件、组件、模块等领域,拥有无电缆立体交叉交换技术、 高精度、低噪声频率综合技术、操作系统快速启动技术、可靠性设计技术、闪存管理技 术、磨损平衡调整技术、自毁技术、抗高过载电子产品防护技术、模拟小信号的高精度 采样技术、视频采集等,整体技术实力处于国内同行业领先水平。

另一方,恒达微波拥有一支专业的微波产品技术研发团队,人数已超过100人, 其设计、开发经验丰富,技术精湛,具备较强的微波产品研发能力和电气、结构、工艺 设计与制造能力,主要技术人员由从事多年微波产品研发设计工作的专业技术人员组 成。恒达微波成为相关技术体系内部的关键代表,技术水平处于行业领先地位。

表4-5雷科防务交易前后核心技术人员变动情况

项目

2018年12月31日

2019年12月31日

2020年12月31日

技术及研发人员(人)

899

933

982

技术及研发人员占员工总

39. 47%

39. 67%

48. 83%

数比例

数据来源:根据雷科防务2018、2019、2020年年报整理所得 

从上表可以看出,2020年雷科防务在完成对恒达微波的并购后,技术及研发人员 的数量由2019年的933人增加至982人,这其中,恒达微波直接为雷科防务补充技术 人员超过100人,使得雷科防务整体技术及研发人员占比由39.67%增加至48.83%,核 心技术人员占比保持稳定上升。

表4-6雷科防务交易前后专利、非专利技术、软件价值变动情况

单位:元

项目

2018年12月31日

2019年12月31日

2020 年 12 月 31 E

专利权

36865378. 35

153460770. 1

232110289. 1

非专利技术

88772992

25536048. 65

30348307. 27

合计

125638370. 4

153460770. 1

232110289. 1

数据来源:根据雷科防务2018、2019、2020年年报整理所得

 

从上表可以看出,雷科防务从2018年-2020年间专利权、非专利技术的总价值一 直在大幅提升,这一方面原因在于直接获取了恒达微波的研发成果,另一方面则是收 购完成后双方核心人员的交流学习能获得新的制造管理思想理念,从而进一步提升研 发能力。

交易完成后,上市公司和恒达微波将能够与关联公司在雷达通信领域同步开展更 高效、更经济、更细致的联合研发工作,共享研发技术成果,并在雷达通信电磁兼容性 等新兴领域展开有效合作。鉴于上市公司和标的公司均为军工电子信息行业的高新技 术企业,上述研发体系整合后,将在未来很长一段时间内保障并大幅提升雷科防务在 军品领域的技术、产品研发能力。

4.2.2产业链更加完善

雷科防务与恒达微波在各自的专业领域积累多年,研发能力、产品质量、工艺水平 均获得了客户高度认可。随着雷科防务业务与产品体系的逐渐完善,其一直谋求从雷 达通信领域产品配套商向系统集成商转变,完善的业务与产品体系有助于提升公司的 核心竞争力。恒达微波的多种产品与上市公司雷科防务的诸多产品存在直接的上下游 关系,且已经展开有效合作并存在业务往来。

雷科防务积极开拓汽车雷达、无人机与反无人机、5G应用等业务。在雷科想要拓 展的新业务上,恒达微波均能够为其提供关键支持。具体分析如下:

表4-7恒达微波对雷科防务新业务开拓的支持情况

新拓展业务

雷科防务

恒达微波所提供支持

汽车雷达领域

自2016年以来,雷科 防务一直在为车辆开发 77GHz毫米波防撞雷达   系统。该产品现为百度 Apollo合作伙伴,并与 比亚迪战略合作。

恒达微波与近10个国家有着密切的合作伙伴关   系,毫米波雷达前后安装厂商已建立合作公司。

28   GHz、77 GHz、94 GHz   和 217 GHz   毫米波雷 达天线产品,另一项服务是雷科防务的汽车毫米 波防撞雷达天线系统。

无人机领域

雷科防务有多型雷达、 导航、光电、测控系统 应用于我军多型号无人 机

恒达微波已经成功研制出单脉冲自动跟踪天伺馈   系统、数据链吊舱、相控阵天线系统等,产品已 成功应用于多款军、民用无人机,上述系统均可 应用于雷科防务无人机雷达、导航、光电、测控 系统

反无人机领域

雷科防务研制了全套无 人机防控应用解决方案

恒达微波研制的波导缝隙阵列天线、微波及光学   跟踪捕获系统、W波段低小慢目标跟踪系统成为 雷科解决方案中的关键环节

5G应用领域

雷科防务急需更先进的 微波技术,跟进此次的 发展浪潮

恒达微波已经为5G系统集成客户提供5G应用相 关设备、毫米波测试黑匣子等。其中,超宽带天 线等优质产品具有大批量5G应用的潜力。恒大 微波为与5G应用相关的低轨卫星设备制造商供   应微波和毫米波组件,同时也在协同开发卫星和 地面天线。

数据来源:根据雷科防务公司公告整理 

本次交易完成后,雷科防务可充分发挥利用恒达微波长年积累的技术优势以及在 天线暗室、相控阵天线系统、阵列天线、超宽带天线等方面的优势,为其通信业务的发 展及在汽车雷达、无人机与反无人机、5G应用等业务领域的开拓提供有效支持。两者 之间所具有上下游依存关系的相关产品也将进一步实现技术融合,优势互补,以实现 雷达通信领域涉及产品的全覆盖,全面提升公司竞争实力。

4.2.3生产能力提升和工艺水平精进

恒达微波拥有约24,000平方米的科研生产基地,具备完备的软、硬件产品生产流 程和系统集成能力,尤其是基于CNC所配备的一整套完备的加工工艺、调谐工艺、电 气设备工艺、微组装等。另外,恒达微波还拥有无源元件、结构元件加工能力、元件与 系统集成能力、全套伺服转盘、车载平台(包括掩体、液压升降、姿态检测、吊具)系 统集成功能以及微波的完整射频测试能力等。

表4-8雷科防务交易前后主营业务收入分产品类别构成

单位:万元

项目

2018 年

2019 年

2020 年

金额

占营业收

入比重

金额

占营业收

入比重

金额

占营业收入

比重

雷达系统

2597& 4

26.14%

26827.4

23. 85%

38406. 6

31.60%

卫星应用

38197.6

38.43%

46721

41. 54%

49547.1

40. 76%

智能控制(原

14627

14. 72%

19131.5

17. 01%

16350. 7

13.45%

智能弹药)







安全存储

20080. 5

20. 20%

18577

16. 52%

15847

13.04%

智能网联





607.2

0. 50%

其他

517

0. 52%

1219. 7

1.08%

797.5

0. 66%

总计

99400. 5

100. 00%

112476. 7

100. 00%

121556.

100. 00%

数据来源:根据雷科防务2018、2019、2020年年报整理所得 

由上表可以看到,在此次并购后,各产品主营业务收入整体持续攀升,尤其在雷达 系统和卫星应用方面尤为明显,更有2020年新增智能网联板块,而这三大板块正是恒 达微波所擅长领域,故而主营业务在三大板块的上升一方面是由于并购恒达微波直接 带来的,另一方面是恒达微波与雷科防务很好的融合与协调,极大的提升了雷科防务 的生产能力和工艺水平。

本次交易完成后,恒达微波将成为雷科防务生产制造和供应链体系中的重要组成 部分,可为其提供系统整机产品的总装配、总调试、总测试,以及成品的验收与交付服 务。恒达微波高效而成熟的硬件、机电生产工艺,可助力上市公司实现软硬件产品一体 化生产,从而提高产品集成度、提升供应链自主可控性,完善产业链专业覆盖性。

4.2.4国内市场渠道得到扩充

雷科防务的客户主要包括军队、央企、地方军工企业及部分政府、行业部门等,与 航天系统、中电系统、兵器系统、航空系统领域内客户均建立了紧密的合作关系。恒达 微波的客户主要包括军队、央企、地方军工企业、部分政府、行业部门及国内龙头通信 设备生产商等,军品业务侧重航天系统、中电系统客户,经过多年的发展,每个客户群 均已稳定,在新产品的开发和产品的完成上与每个客户都建立了稳定的战略合作伙伴 关系。

表4-9雷科防务交易前后主营业务收入分地区构成

单位:元

项目

2018 年

2019 年

2020 年

金额

占营业收

入比重

金额

占营业收

入比重

金额

占营业收入

比重

国内

88999.9

89. 54%

103304

91. 84%

112509.5       92.56%

国外

10400.6

10.46%

9172. 7

8.16%

9046. 6

7.44%

总计

99400. 5

100%

112476.7       100%

121556

100%

数据来源:根据雷科防务2018、2019、2020年年报整理所得 

由上表可以看出,雷科防务在并购恒达微波以后主营业务收入在国内市场有了进 一步提升,国内营业收入占比也进一步提升,这在一定程度上是由于恒达微波的主要 市场渠道在国内。雷科防务在并购恒达微波以后也进一步拓宽了国内的市场渠道。

本次交易完成后,雷科防务将与恒达微波分享市场开拓经验,分享恒达微波积累 的客户资源,帮助其在航空航天等优势市场领域拓展业务,也将加强与电在系统、武器 系统、航空系统等各个领域的客户之间的合作开发工作,强化在不断增长的军事电子 信息市场中的竞争优势。

4.3总体评价

4.3.1雷科防务以较低的成本和风险达到了并购目的

雷科防务目前正处于不断扩大产品类别和应用领域的快速发展过程中。继2015年 以来雷科防务收购多家公司后,如何在保持资本结构稳定的同时,以更低的成本和风 险收购恒达微波成为一个十分重要的议题。由于现有现金和股权支付方式的弊端,以 及并购新支付方式的快速推出,雷科防务积极利用新型支付方式进行并购支付。雷科 防务发行的定向可转换债券不仅票面利率远低于一般公司债券和银行贷款的利率,而 且还可以扣除税前利息费用以节省企业所得税成本。故而此次并购的支付设计方式将 有效降低并购成本。

在完成对恒达微波的并购之后,雷科防务的产业链更加完整,研发能力和专业人 才数量得到极大提升,由军到民的市场渠道得到扩充。总体来说,雷科防务并购恒达微 波的并购达到了聚焦微波领域,形成纵向产业链,优化公司业务结构的并购目的,符合 公司的战略目标。与此同时,完成并购以后,雷科防务的营运能力基本保持稳定,偿债 能力保持在合理水平,盈利能力长期向好,未来成长能力可观。综上所述,雷科防务成 功以较低的成本和风险达成了此次收购的目的。

4.3.2并购恒达微波提升了雷科防务的绩效

通过上文中对并购前后雷科防务财务及非财务方面变化的比较,可以看出此次并 购恒达微波对雷科防务的绩效有一定的提升作用,在很大程度对雷科防务未来的发展 起到促进作用。

并购之后,公司的营运能力虽有小幅的下降但基本上能够维持稳定,体现了其对 内部资产的充分应用。偿债能力有一定程度上的减弱但是整体维持在合理的水平,可 以看出雷科防务看好行业的未来发展,杠杆在加大。盈利能力提升,并购给公司扩充了 收入来源,也给予了投资者积极的信号。在成长能力方面,公司在此次并购之后整体实 力增强,其成长能力在行业内处于上游水平。故而有理由相信,未来随着雷科防务对并 购资源的进一步整合,其各项能力都会有更进一步的提升。

综上所述,可以确定雷科防务并购恒达微波以后,其绩效得到一定程度的提升。

4.3.3完善的并购方案是成功并购的保障

在本文雷科防务并购恒达微波的案例中,收购方和被收购方都有着各自不同的目 标,对于收购方雷科防务来说,它试图通过最低的成本和风险来成功完成本次并购,但 是对于恒达微波来说,它的拥有者们则希望能够获得更多的收益。针对双方的诉求,雷 科防务在这个过程中做的很出色的一点是,制定了较为完善的并购方案。

首先,雷科防务使用独立估值机构上海东洲资产评估有限公司提供的估值结果对 交易进行定价。根据评估结果,恒大微波的增值率为45&85%。在合理的估值增值率下, 收购方不会支付过高的溢价,与此同时,也一并获得较高的并购收益。

其次,在选择并购支付方式时,雷科防务很好的评估了自身的优势与劣势。雷科防 务的支付方式由现金、股票和定向可转换债券组成,这是因为考虑到并购前现金流紧 张、股价低、稀释压力大,所以采用了混合支付方式。一方面,以现金和股票支付交易 价格的54.6%可以满足买方在经济危机时保留流动性的需要。另一方面,发行可转换债 券支付交易价格的45.4%,可以动态调整合并双方的利益。如果未来股价下跌,收购方 只需支付相对较低的现金和利息。这相当于以较低的融资成本完成收购,收购方使用 降级和提前转售条款来确保损失。随着未来股价上涨,收购方将能够以较少的股权完 成收购,收购方将能够通过向上转换价格调整和强制转换条款保持一定的收入灵活性。

最后,合并各方已同意合理的履约承诺。这不仅保证了被合并方的业绩,也没有给 被合并方带来过大的经营压力。

5研究结论、启示与展望

5.1研究结论

本文主要对雷科防务并购恒达微波这一案例进行了深入的探究和分析。本次交易 是雷科防务践行集中精力发展军工电子信息产业长期发展战略的重要举措,是战略并 购中的重要一环。通过上文分析,总结得出三点结论:

第一,2018年我国并购重组市场热度下降,证监会推出一系列政策支持,其中包 括试点应用新型权益支付工具——定向可转债。在此大背景之下,雷科防务一直以来 的并购战略刚刚遭遇瓶颈,伴随着5G时代车联网的爆发,军民平台的进一步搭建,雷 科防务又重新走上并购战略的道路。在考量了微波领域的未来广阔前景,恒达微波与 公司本身业务的协同效应以及符合公司业务结构布局的前提之下,开始了对恒达微波 的并购之路,并购动机明确。

第二,本文采用财务指标分析和非财务指标分析相结合的方法对此次并购的绩效 进行了评价,可以很明显的看到此次对恒达微波的并购极大的提升了公司的绩效,并 购前完善的并购方案成为后续成功完成并购的有力保障,也使得雷科防务以较低的成 本和风险达到此次的并购目的。

第三,通过本次交易,雷科防务将继续利用恒达微波的技术、研发、人才的渠道优 势,在现有产品的基础上继续向上游领域拓展,为企业实现垂直一体化发展,形成完整 的产业链、通信系统雷达,进一步提高企业的可持续盈利能力,增加每只股票的内在价 值等提供重要保障。此外,交易完成后,雷科防务与恒达微波将共享市场渠道、客户资 源以及技术研发体系,形成良好的产业链协同效应,实现生产、工艺协同,达到优势互 补,提升公司整体价值,维护了上市公司全体股东的利益。

5.2研究启示

5.2.1企业并购应充分利用国家政策

2018年,在我国金融并购市场状况整体下行的局面下,国家出台了一系列支持上 市公司并购的政策,试行定向可转债作为并购支付工具是其中的关键手段之一。雷科 防务是第一批抓住试点应用定向可转换债券机会的公司之一。将定向可转换债券应用 于并购方案,积极响应并购政策,既鼓励并购各方就并购方案达成一致,也加快了并购 方案的审议进程。

另一方面,雷科防务选择产业链上游的恒达微波作为并购对象,同样是由于关注 了行业政策,看好行业在未来的发展前景。我国从2010-2019年间不断加大国防预算支 出。此外,工信部已经宣布,我国的5G将使用中频段,高频段的毫米波频段作为测试 频段,微波是未来5G建设的重要组成部分。这些产业政策也表明,拥有自主可控核心 微波技术的优秀企业,将在未来开辟巨大的发展机遇,这是雷科防务对恒达微波的选 择动因。

综上所述,能够充分的了解并且很好的运用国家政策,也给并购的成功实施带来 良好的支撑作用,对未来企业的可持续发展具有重要意义。

5.2.2企业并购应选择优质并购对象

企业在选择通过并购来增强自身效益的同时,也会带来许多潜在的风险。目前国 内许多企业的并购仍是一种短视行为,并购过程中只追求短期效益,即只关注财务和 资产的上升情况,而忽略长期发展。

对于军工制造业这一类企业而言,如果并购过程中只关注并购方的高额利润,却 忽略产品质量和核心技术,这是极其危险的。因此,该行业的企业在并购标的的选择 中,要做好对标的公司生产经营情况的详细调查和了解,选择管理规范、技术规范的优 质企业,最好要与自身战略目标相匹配,这样才有利于企业的可持续发展。

在本案例中,雷科防务在并购恒达微波前深入研究和了解恒达微波的制造和运营。 同时,还委托股票经纪人、律师事务所、会计师事务所等对公司经营的各个方面进行调 查。恒达微波自成立以来,不断完善其质量管理体系,其质量管理体系已通过了二正合 一资格监督及换版审查,质量管理体系标准为GJB 9001C-2017o此外,恒达微波在被 收购前拥有超过46项专利,核心工程师占比26.23%,这些经营资质和相关的基础技术 指标,极大体现了恒大微波生产经营的稳定和可持续发展,为业绩快速增长奠定了基 础,也使得雷科防务在并购完成后各项性能指标得以实现大力提升。

5.2.3根据不同金融工具的特点选择好对价支付方式

在对雷科防务并购恒达微波的案例进行研究后可知,并购交易中的支付方式在很 大程度上直接决定并购双方相互之间的利益分配,甚至直接影响并购的成败,所以在 并购项目的方案设计中不得不着重考虑交易支付方式的选择。这其中具体操作的方式 受到很多因素的影响,比如整个大行业的状况,企业具体的经营状况,企业内部资本的 构成结构,成本的支付情况,具体收购方案的安排,收购双方的风险偏好等等,都会对 最终的选择造成影响。在收购方资金充足,在目前或者短期内没有大项的现金支出,或 现金流稳定且公司的价值在市场上存在被低估的情况,企业往往会选择现金支付的方 式。这也是因为当企业本身股价被低估的情况下,如果依旧选择股权支付的方式,那么 每股收益就会被极大的稀释,与之相伴的是公司大股东的控制权被稀释,同时也为公 司业绩带来负面影响。另外一种情况是,当并购方在交易时,自身的财务状况并不尽如 人意,那么现金支付会给资产未来流动性带来较大限制的情况下,股票支付就显得尤 为重要。倘若考虑企业的发展周期的话,在发展阶段的企业往往是流动性不足的,在看 好企业未来股票价格的时候,发行可转换债券成为另一种独具优势的支付工具。综上 所述,结合自身的实际情况,合理的选择不同的支付方式以支持企业的并购目标,将对 企业价值的提升起到很好的正向效应。

5.3研究展望

由于军工行业数据本身的保密性以及篇幅的限制,本文主要对雷科防务并购恒达 微波的案例进行了分析研究,对于公司所进行的并购战略并未进行进一步深入的剖析, 未来还需要进行更多的挖掘和研究。另外,此次并购事件较新,缺乏并购带来的长期绩 效分析,未来还需要持续跟踪研究。

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